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中顺洁柔深度报告:“产能+渠道”双轮驱动 深刻
发布日期:2018-03-26    新闻来源:本站原创

A股品牌生活用纸唯一上市企业,高端产品成盈利亮点。中顺洁柔为A股品牌生活用纸唯一的上市企业,具有一定稀缺性。随着新销售团队入驻,2015年公司迎来业绩回升拐点。2017年,公司实现营业收入46.38亿元,同比增长21.8%,归母净利润3.49亿元,同比增长34.01%。公司以“洁柔”为核心,聚焦一流品质,打造高端产品。由于多元化需求推动产品结构优化,2010-2016年公司高毛利非卷纸产品收入占比由40.6%提升至53.5%。公司拥有完备的产品开发体系,新产品自然木系列有望成为公司业绩新看点。

生活用纸空间广阔,产业集中度持续提升。1)需求端:我国生活用纸人均消费量仅约6千克,远低于发达国家水平。受经济稳定增长、消费升级、二胎政策等利好叠加推进,市场潜力有望释放。此外,生活用纸品质要求提高,2016年木浆使用占比提升至80.7%,非卷纸类高端生活用纸渗透率不断上升,利好龙头企业。2)供给端:环保政策趋严提升龙头企业市场份额。2016年中国CR4达到32%,远低于美国80%的水平,中顺市场份额提升空间巨大。3)成本端:尽管纸浆供给产能投放加快,但我国限废令、环保政策趋严等因素将促使木浆需求上升,我们预计未来全球浆价将于高位维持紧平衡。虽然高浆价对公司毛利率形成一定压力,但公司可以通过内部降本增效来抵御风险。此外,高浆价将挤压小企业生存空间,为公司创造发展契机。

“产能+渠道”双轮驱动,绑定员工及经销商利益。1)产能扩张:公司目前部分产品已处于供不应求的状态,计划未来5年每年约有10万吨的产能投放,以满足市场需求。2)渠道拓展及优化:①GT:公司目前覆盖全国1100多个区县市,相对于全国2800多个区县市的总量仍有可期待的增量。公司经销商考核制度及培训制度开始实施,经销商业务能力也随之提升。②KA:公司拟将重点卖场转为公司直营,这一转变有助于提升公司的销售能力及销售效率。③AFH & EC:商销(+77.02%)、电商(+106.57%)渠道增速较快,具有较大潜力。3)绑定员工及经销商利益:

以刘金锋为核心的新销售团队入驻补足营销短板,公司人均产出显著提升。公司陆续发布了股权激励、员工持股及经销商持股计划,绑定利益激发团队积极性。

投资建议:公司是A股品牌生活用纸唯一的上市企业,具有一定稀缺性。随着新销售团队入驻,公司产能、渠道齐头并进。受益于消费升级及集中度提升,公司步入快速增长期。短期内盈利受高位浆价影响,产品提价有效缓解成本端压力。预测公司2017-2019年EPS分别为0.46、0.59、0.77元,对应PE分别为33X、26X、20X。公司估值处于行业低位,首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示:原材料价格上涨风险;产能释放不及预期;行业产能扩张大于需求,竞争加剧;营销渠道建设不及预期。(长城证券 黄淑妍)

标签 公司 渠道 消费升级 用纸 双轮
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